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後疫情時代曝新局 國際原油供需重新平衡

作者 台灣銀行家
發佈時間:2021/05/07 14:31
最後更新時間:2021/05/19 23:02
受疫情影響,國際原油需求與價格皆有變化。(示意圖/shutterstock達志影像) 後疫情時代曝新局 國際原油供需重新平衡
受疫情影響,國際原油需求與價格皆有變化。(示意圖/shutterstock達志影像)

作者:梁國源(元大寶華綜合經濟研究院董事長)

【台灣銀行家】2020年初肺炎疫情重創全球經濟,加以各國相繼實施封鎖政策,造成國際原油需求量出現懸崖式下落,但在以沙國為首的OPEC+大團結達成協議後,讓國際油價回復穩定,顯示OPEC+在原油世界的重要影響力。

 

去年至今,國際油價下洗上衝宛如乘坐雲霄飛車,主要是2020年初COVID-19疫情爆發,導致原油需求急挫,加上沙烏地阿拉伯與俄羅斯在因應疫情減產一事上,無法達成共識,沙國遂發動石油價格戰,使去年4月21日的5月份西德州原油(WTI)期貨結算價出現前所未見的負37美元╱桶。

然而,當時負油價所引起的金融市場動盪仍令人心驚,國際原油價格卻已悄然回升,今年3月份布蘭特原油(Brent)近月期貨價格甚至一度漲破70美元╱桶,已然接近疫情前2019年的高點。為何全球疫情威脅仍在,原油價格竟會迎來多頭走勢後呈現高檔震盪?細究原因,以沙國原油政策(Oil Policy)帶動的供給量調整,最為關鍵。

供給面調節支撐國際油價反彈

從原油供需基本面來看,2020年初COVID-19疫情重創全球經濟,加以各國相繼實施封鎖政策,並限制國內移動、管制國際旅行等,造成國際原油需求量出現懸崖式下落,國際油價相應崩跌。為因應此等局勢,2020年4月以沙國為首的石油輸出國家組織成員國及夥伴國(OPEC+),在聯合部長級監督委員會(JMMC)會議達成協議後,帶頭大幅減產超過1,000萬桶╱日。

同時,以頁岩油為大宗的美國原油,也因疫情造成運輸及人力短缺,加上低油價使頁岩油生產不敷成本,導致產量大幅下滑〔圖2〕。美國能源總署(EIA)資料顯示,美國頁岩油產量在疫情後減少超過200萬桶╱日,且至今仍未見起色。在這兩股供給面縮減的力道帶動下,國際油價止跌反彈。
 

原油產量及布蘭特原油近月期貨價格。(圖/台灣銀行家)

進入2020年下半年後,原油供給量的劇減讓原油庫存緩步去化,也使疫情爆發時庫存滿倉,找不到儲油設備的情況得以舒緩。而全球主要央行寬鬆的貨幣政策,以及各國政府大規模的紓困及財政刺激政策,也有助穩定和激勵金融市場,使市場對原油需求的預期因而逐步回升。

再加上各國政府、產業界、民眾逐漸摸索出與病毒共存的經濟與活動模式,令各國相應減少施行嚴格的封鎖、封城政策,以及2020年底COVID-19疫苗開始施打,均讓景氣回升力道優於預期,國際貨幣基金(IMF)等主要機構更是接連上修2021年全球經濟成長率,經濟復甦帶動原油需求自低點回升,並推動油價持續走揚。

即使如此,沙國主導的OPEC+並未因需求回升而草率逕行增產,反而堅定地維持其供給調節政策。特別是2021年1月沙國還自願加大減產幅度,讓國際原油仍呈現大幅度的供不應求。EIA資料顯示,2020年6月至12月全球平均原油供需赤字達308萬桶╱日,如此長時間且大規模的供給缺口實屬罕見,而美國總統拜登(J. Biden)上任後,又推出1.9兆美元的紓困計畫,並宣布規劃規模達2.25兆美元的基礎建設計畫,預料將使原油需求持續走升。凡此種種,都是推升國際油價在2021年3月11日衝破70美元╱桶大關的莫大助力。

此外,去年中以來,原油供需赤字的情況也確實反映在原油遠期曲線(CCRV)型態變化上。CCRV由疫情前的正價差(Contango)狀態逐漸平坦化,第4季起甚至轉變為逆價差(Backwardation)。值得一提的是,近期CCRV呈現逆價差不僅僅單純顯示現貨原油供需赤字,更是OPEC+試圖學習各國央行調控「債市殖利率曲線」的經驗,對「原油遠期曲線」亦進行調控的明證。

 
因為讓CCRV呈現逆價差的型態,不但可顯示短期原油需求強勁,也代表近月原油期貨價高於遠月期貨價,這將鼓勵原油生產者、煉油商,以及貿易商等「主動去庫存」,而這次國際原油庫存能從歷史高點快速去化,CCRV的逆價差亦功不可沒。

美國油井數與頁岩油產量。(圖/台灣銀行家)

沙國棒子與胡蘿蔔的策略奏效

由上述供需基本面分析可知,去年至今國際油價的V型反轉,供給面的影響至關重要,而沙國的原油價量調節政策更是重中之重。有別於過去OPEC成員國多次不配合減產決議,令沙國領導威信重挫,加以美國為首的頁岩油供給大增,使市場專家一度產生OPEC影響力式微的看法。但這回OPEC+展現出異常團結,對油價影響力之大,著實出人意料。

除了本次COVID-19疫情對需求面的衝擊可說是史上最劇,讓成員國產生危機感外,沙國新王儲沙爾曼(Mohammed bin Salman)使用棒子與胡蘿蔔(Stick and Carrot)齊下的策略,更有效提高OPEC+產油國對減產協議之遵循度(Compliance)。

例如2020年3月初,沙國建議各國減產以度過因COVID-19疫情引起的蕭條,惟俄羅斯拒絕配合。談判破裂後,沙國遂決定增產,原油價格隨即崩跌,更引發史上首見的負油價,令成本較沙國高的俄羅斯售油利益減少甚至虧損,其他受害成員也相繼對俄國施壓;相對的,若OPEC+產油國都配合減產,沙國亦會自願作表率,不但減產最多,還會額外提高減產量,以減輕其他成員國的財政負擔。
 

沙國之所以能自願額外減產的原因有二:一為該國備用產能(Spare Capacity)甚大(約在200~300萬桶╱日),也是OPEC成員國中唯一具有備用產能的國家,且財政狀況相對穩健,顯示其相對OPEC+產油國的產能與財政都具有絕對優勢;二是沙國推估,即便國際油價因OPEC+產油國減產而上漲,但短時間內美國頁岩油也難以重返油市。

再者,此番OPEC的團結還與前美國總統川普(D. Trump)於任內透過外交手段穩定中東地緣政治風險有關。以往OPEC中不遵守協議的國家,往往是因為戰爭、內戰或受到國際制裁下,經濟大幅衰退、財政赤字攀高,導致該國財政平衡油價過高而私下增產。但近年來中東地緣政治風險趨緩,去年OPEC國家減產執行率甚至超過100%,今年2月份整體OPEC減產達成率更達到107.87%。

頁岩油為何失去油市影響力?

至於,當前沙國會認為頁岩油不足為懼,並非是忘記了頁岩油崛起後,在2016年重創油市及OPEC的經驗,而是2020年負油價造成的金融市場動盪,加大傳統原油相對於美國頁岩油的成本優勢,也放大了頁岩油開採過程中的缺陷,使OPEC+產油國在本輪減產中態度堅決〔圖1〕,不擔心頁岩油的反撲。

具體地說,當前美國頁岩油開採面臨四大難題,首先是頁岩油不只開採成本較高且差異甚大(介於31.6~188.25美元╱桶),隨著產量持續增加,邊際開採難度也會不斷提高,部分頁岩油平均開採成本不降反升;其次,頁岩油開採過程使用水力壓裂(Hydraulic Fracturing)和水平鑽井(Horizontal Directional Drilling)工法,以致開採邊際變動成本遠較傳統原油高,加上水力壓裂過程中有環境汙染風險的問題,預料拜登政府應不會如川普政府般,對頁岩油開採無條件的大開綠燈。

第三,2020年美國頁岩油產業的急遽萎縮,使頁岩油公司發生現金流斷鏈的骨牌效應,華爾街更重新審視對頁岩油產業的投、融資,當前頁岩油業者要再從華爾街獲得大量投融資開發新井實屬不易;第四,頁岩油井因對岩層產生破壞,導致自然枯竭的速度遠快於傳統油井,使去年因供給過剩、無儲油設備而停產的頁岩油井,有許多已不再具有開採價值。

因此,即便今年國際油價受供需兩方面因素拉抬,卻還未見頁岩油業者大幅度的增加開採設備。今年2月,美國油井數量仍僅及疫情爆發前的1/3,頁岩油產量也未見回升的苗頭。

供不應求令油價維持多頭格局

展望未來,即便在2021年4月1日OPEC+決議自5月起正式逐月增產,但該日國際油價卻出現大幅彈升,國際基準油價期貨Brent油價也大漲3.4%。油價不跌反漲的原因主要是會議前兩週,市場對於歐洲需求放緩與增產的憂心,導致油價已回落10%以上,顯見市場對OPEC增產預期已提早反映(Price-In)。

再進一步分析此次增產規模,OPEC+決議在5月與6月分別增產35萬桶╱日、7月再增產44萬桶╱日;沙國也逐月調降自願減產量7萬桶╱日、7萬桶╱日、8.4萬桶╱日。但即便全球經濟仍受疫情與疫苗施打不確定性影響,多數機構對2021年全球經濟展望仍舊樂觀。EIA資料顯示,國際原油需求自去年疫情後低點的4月份8,027萬桶╱日,至今年3月已回升至9,600萬桶╱日,需求增加近1,600萬桶╱日,已達疫情前的95%左右。也就是說,OPEC+的增產尚不致造成原油基本面出現供過於求。

此外,由於夏季為中東國家發電與能源需求旺季,即便原油產量逐月增加,也未必都會轉向出口上。單就沙國來說,夏季需求用油需求較冬季平均增加30~50萬桶╱日,高於本次沙國增產產量。

值得注意的是,4月份JMMC會議紀錄也表示,OPEC+仍舊持續觀察全球疫苗接種進度和激勵政策對市場的改善程度,並採取謹慎和警惕的方法來監測原油市場發展,在在顯示OPEC+對增產的謹慎態度。因此,倘若國際油價再次大跌,沙國必將提議OPEC+迅速減產因應。要言之,在美國頁岩油未克服前述四大難題、產量未明顯回升前,沙國為首的OPEC+對原油價格的影響力仍不容小覷。

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本文為作者評論意見並授權刊登,不代表TVBS立場。

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台灣金融研訓院創辦《台灣銀行家》雜誌所涵蓋議題報導領域,除了銀行業、證券、保險與金控,亦對國內外政經社會議題、產業趨勢、金融教育等多有關注。期望藉由深入淺出的內容,協助讀者掌握金融情勢變化、重要政策,以及金融產業發展的最新動向,亦延請知名學者專家為本雜誌執筆撰文,提供深入觀點。期許能成為提供國內金融業與從業人員充實專業知能,提升競爭力,促進金融知識普及與資訊交流之最重要刊物。

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